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事件：公司 發布2022 年報及2023 年第一季度報告。

2022 全年，公司實現營業收入180.10 億元/-1.81%，歸母凈利潤18.12 億元/+8.87%，扣非歸母凈利潤15.44 億元/+8.22%，基本每股收益2.20 元/+8.37%。

2023 年Q1，公司實現營業收入39.54 億元/-12.92%，歸母凈利潤4.00 億元/-9.73%，扣非歸母凈利潤3.40 億元/-10.90%，基本每股收益0.49 元/-9.26%。

點評：

大單品驅動床品增長，22H2 收入承壓。分業務，22 年床品和定制收入增長6.58%、15.35%至35.57 億元、7.62 億元，夢立方、深睡之星等大單品的成功打造，帶來床品銷量同比+5%的增長；沙發和集成產品則同比下滑3.19%、3.94%至89.72 億元、30.16 億元，沙發收入下滑主要源于銷量同比下滑近4 個百分點。分季度，22Q4 收入42.48 億元/-16.97%，去年下半年整體下滑拉低了全年收入。分區域，境內/境外22 全年收入103.04 億元/-3.82%、70.34 億元/+1.68%，收入壓力更多源于本土。分品牌，自主品牌同比+2.4pct 至143.21億元，其他品牌收入大幅下滑17.25%至30.17 億元，去年末經銷自主/其他品牌門店數量為4707/1893 家，均有增加，直營自主/其他品牌門店數量則分別較年初減少3 家和6 家至112/31 家，年末合計門店總數6743 家，同比凈增287 家。

毛利水平持續同比提高，成本管控效果有望繼續顯現。去年Q4毛利率35.66%，同比大幅提高6.77pct。22 全年來看，毛利率30.83%/+1.96pct，主要品類的毛利率均有提升，沙發/床品/集成產品全年為32.77%/35.16%/28.38%，同比+3.23/+1.93/+3.57pct；境內毛利率提升2.77pct 至37.28%，境外則+2.63pct 至20.77pct，境內盈利優勢進一步擴大；自主品牌毛利率30.52%，稍低于與其他品牌0.33pct，同比去年，其他品牌毛利提升更多，達3.55pct，自主品牌同比提升2.23pct。今年Q1，毛利率32.13%/+2.28pct，保持了同比增長的態勢。

研發賦能擴充盈利。公司銷售/管理/研發費率2022 全年分別提升1.65/0.22/0.02pct 至16.39%/2.01%/1.67% ， 23Q1 分別為14.66%/-3.34pct、1.73%/-0.18pct、1.65%/+0.16pct，持續投入研發，推出休閑類新品，自主開發超能8 號專利彈簧、深睡之星科技版&夢天版床墊，增強產品的溢價能力，支撐公司在收入承壓的情況下仍然取得較好的盈利增長。

投資建議：去年的外部環境壓力下，公司不斷研發出新，成功打 造床類大單品拉動銷量增長，通過良好的成本管控和高溢價的專利產品，取得亮眼的盈利增長表現，我們認為，今年Q1 收入觸底，全年預計能夠恢復增長態勢。預計2023-2025 年收入分別為209/240/273億元，歸母凈利潤21/24/27 億元，對應EPS（攤?。?.56/2.93/3.34元，當前股價對應PE 為15/13/11 倍，維持“買入”評級。

風險提示：行業競爭惡化；上游房地產下行風險；勞動力及上游原材料價格波動風險；全球宏觀下行及地緣風險；匯率風險。